國內移動式起重機景氣周期有望延長到2020年

[轉自　申萬宏源]

驅動力一：更新需求保底 預計2019年達高峰

我們的測算模型涵蓋使用壽命6年至10年以上的移動式起重機，測算得2018/2019/2020年壽命驅動的更新需求處于高位，汽車起重機基礎更新量為2.97/3.08/2.73萬臺，履帶起重機基礎更新量為1596/1713/1723臺，隨車起重機基礎更新量為6183/7676/9005臺。

驅動力二：基建刺激預期再起 大工程開工帶動新機銷售

“國常會”及高層后續表態釋放積極信號，1.35萬億地方債加速發行，我們認為基建刺激既不缺動力，也不缺資金，投資回報率問題短期限制作用有限，基建大規模刺激確定性較高；“國字頭”基建項目工期長、回款有保障，對于起重機租賃商吸引力大，較高的設備資質要求有望成為新機銷售的重要催化劑。

驅動力三：排放標準迭代加速舊車淘汰 新機補量再增需求

重型道路車輛“國四”標準2012年1月1日正式實施，前輪高點超量銷售的汽車起重機多為“國三”車，環保高壓下“國三”車輛生存空間被逐漸壓縮，2017年開始，上海、北京、天津、鄭州、福州、深圳等城市陸續對“國三”標準車輛施行限行措施，對于需要頻繁上路的汽車起重機影響顯著，隨著限制城市的不斷增加，城區作業車輛更新有望成為2018-19年新車銷售的催化劑；2020年7月1日城市車輛將全部適用“國六”第一階段標準，高排放標準車輛售價上漲預期或帶動2019-2020年提前購置，進一步拉長本輪新車銷售景氣周期。銷量預測：結合三大驅動力，我們預計2018/2019/2020年汽車起重機銷量分別為3.00/3.60/3.00萬輛，履帶起重機銷量分別為1500/1700/1650臺，隨車起重機銷量分別為11500/12000/8500輛。

競爭格局逐步優化 行業龍頭利潤彈性大

移動式起重機工況相對簡單，但對于安全性要求極高，經過2003年前后的價格戰、2015年前后的行業低谷，外資品牌與中小廠商已經有效出清。目前國內汽車起重機競爭格局總體穩定，徐工50%市占率較難撼動，中聯維持20%左右市占率，三一通過價格與服務優勢不斷替代中小廠商，市占率已與中聯接近。履帶式起重機CR3已達90%左右，呈三一、徐工、中聯三足鼎立格局。隨車起重機在國內普及較晚且技術難度較低，國內市場仍存在部分基于重卡底盤進行改裝的廠商，CR3“僅”為80%左右，徐工憑借在汽車起重機行業的良好口碑與起重設備技術占據55%左右市場份額，三一依托帕爾菲格的底盤優勢逐步將市占率擴張至20%左右。在相對穩定的格局下，隨著二手車、不良應收等歷史包袱的出清，我們認為行業龍頭的毛利率和凈利潤率有望重回高速增長通道，利潤彈性將超過收入彈性。

全球布局對抗周期 海外擴張進一步拓展需求

我們認為，疊加徐工、三一、中聯等國產起重機龍頭不斷完善的全球布局，中國產品“走出去”已具備一定基礎，但中國企業短時間內難以在全球建立與國內媲美的銷售與服務體系，產品力成為出口的最重要促進因素，徐工G1代汽車起重機綜合技術性能已經實現全球領先。從國際對標來看，全球起重巨頭利勃海爾西歐以外市場收入占比已超50%，美國巨頭特雷克斯與馬尼托瓦克美國外市場收入占比亦超50%，全球經營是起重機業務的重要發展路徑。

投資要點：我們認為2019年移動式起重機仍具有30%左右的銷量彈性，推薦徐工機械(國內移動式起重機絕對龍頭，體內另一主業裝載機業務2019年彈性大，挖機資產注入預期較強)，重點關注三一重工(國內工程機械龍頭，充分受益于本輪工程機械景氣周期延長，混凝土與起重機業務2019/2020年彈性大)，關注中聯重科(歷史包袱有效出清，資產質量不斷改善，盈利能力恢復預期強)。